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大陸為改善直接與間接金融結構異常傾斜現狀，發揮資本市場支援實體經濟的功能，在《十三五規畫綱要》中明確宣示將積極培育公開透明、健康發展的資本市場，推進股票和債券發行交易制度改革，高雄代書貸款 提高直接融資比重並降低槓桿率。

剛上任的證監會主席劉士餘接受媒體專訪時也表示，如何引導上市企業充分利用資本市場再融資及併購重組等手段，加速產業整合與升級，並進一步改善企業資本結構、化解企業經營風險，將是未來中國資本市場改革重點方向。



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在歷經2015年A股市場劇烈震盪的洗禮後，北京當局再度體認到大陸資本市場高度不成熟。上市企業素質良莠不齊、發行交易制度不夠市場化以及金融監理（風險控管機制）沒有落實等，均讓資本市場發展嚴重受限。由於現行中國證券發行是採用實質審查的核准制，發行規模及上市流程均由監管部門主導，人為操控手法鮮明，市場價格信號被大舉破壞下，往往導致競租（rent seeking）現象橫行。無論是監管審核部門、中介機構（證券承銷商）或上市企業，在發行端都存在強烈的競租誘因。

換言之，中介機構為爭取極為少數的上市機會與名額，除會要求上市企業先行美化財報數據外，也會積極遊說證券監管部門，甚至走後門進行賄賂等，造成IPO亂象頻傳。更嚴重的是，不僅造成上市企業資訊揭露真實性無從保證，也讓監管部門無法做到對上市企業實質審查。市場充斥高度的資訊不對稱，自然就難以達成效率化結果，連帶使得市場容易出現暴漲暴跌特性。2015年中國股市上沖下洗的走勢，就是鮮明例證。

除此之外，在原有上市企業方面，由於A股市場結構主要是由國企及央企組成，約占7成，隨著經濟下滑且外部需求疲軟，產能過剩情形極為嚴重。然而在中央及地方政府的支撐下，仍可以增發募資，近4年來合計募集資金就高達3281億元人民幣，同期間也獲得427億元政府補貼，這些連年虧損且擁有龐大庫存的殭屍企業，已經逐漸成為北京當局的燙手山芋。因為其存在不僅會排擠其他產業的資金需求，造成市場資源配置機能扭曲，也會升高金融市場的系統性風險，不利資本市場改革與發展。因此，北京政府顯有必要迫切處理。

劉士餘曾點明，要從改善企業體質著手，特別是產能過剩行業或是新興戰略產業間的企業整併尤其重要。因為這攸關未來中國經濟成長的潛在動能，也牽涉龐大政府資源的配置流向，更是資本市場能否健全發展的關鍵。北京已將鼓勵並推動上市企業進行併購重組列為重要策略。在學理及實務上，企業併購重組也是改善公司體質與財務狀況最快的方式。透過併購重組，除可以優化企業資產、負債及產權結構外，更可以從根本上改善企業管理經營狀況，強化企業競爭力，甚至進一步推進企業創新。

中國資本市場自1990年上海及深圳兩地證交所設立並開啟高速發展階段後，交易動能與上市企業家數持續呈現爆炸式成長，但市場結構與上市企業體質卻未同步正向提升。上市企業素質參差不齊，使得資本市場發展相對滯後，連帶也造成融資結構過度傾斜、直接金融與間接金融不成比例的畸形現象。要修正此一現象，資本市場發展與改革刻不容緩。

從歐美先進國家的例子來看，當經濟發展到達一定階段時，資本市場的重要性也會日益凸顯。如果過去30多年來中國亮眼的經濟數據表現是由銀行信貸在背後支撐，機車借貸免留車 則未來「大眾創業、萬眾創新」年代的繁榮光景，絕對需要多元化資本市場的支持。如何在直接金融與間接金融之間取得平衡，將是未來北京政府的重大考驗。

不過，值得留意的是，針對資本市場的發展與改革，重點或許不應再置於市場「量」的衝刺，而是應以企業「質」的提升為主，這才是未來中國資本市場得以健康發展的關鍵。而如何提升企業體質？

加快上市企業併購重組速度，顯然是不二法門。在這方面，中國似乎是走在正確的道路上。只是，步調上或許還得加快一點。畢竟拖得愈久，資本市場功能只會更加弱化，這絕非北京當局所樂見。

(旺報債務公司 )

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